二级市场再现风口！CRO龙头康龙化成暴跌15%

最近几天，CRO在二级市场又再现光芒，板块已经连续5天收涨，不少概念股已经收复了前期因为政策刺激股价下跌的“失地”。

在7月初因为政策影响下CRO板块大跌时，我就在《CRO龙头带崩医药板块，9成个股暴跌!》中表示过，国家意在推动和规范创新药的研发，解决目前市场仿制药乱象丛生的问题。

因此CRO行业的长期逻辑没有改变。而马太效应显现后，基本面稳固的龙头企业的逻辑没有变。现在看来这个判断没有什么问题，龙头股药明康德近7个交易日内上涨14%，康龙化成上涨近20%。

而从更长的时间线上来看，药明康德自2018年上市至今，3年飞涨了2208%到164元;康龙化成自2019上市至今，2年飙涨了2600%到200元，令人震惊的数字背后，也凸显出了行业的高景气。

但是事情好像悄然发生了变化，康龙化成7月16日暴跌14.36%，并连带着整个CRO板块飘绿，而原本飘红涨超2%的药明康德也仅微涨0.06%。

1业绩分化

7月15日晚间，CRO龙头药明康德交出了一份超预期的业绩增长预告，公司预计今年上半年实现归母净利润26.27亿元-26.6亿元，同比增长53%到55%;扣非净利润21亿元-21.26亿元，同比增长86%到88%。

这其中包含国内新冠疫情导致的成本影响已基本消除，临床研究及CRO、CDMO服务重新恢复稳定，运营效率也已逐渐恢复;此外在医药研发/生产外包行业(CXO)等高景气度业务的推动下，二季度营收持续强势增长。

而药明系的其他上市公司标的表现良好、非上市公司股权在今年上半年同步大涨，带动药明康德净利润的提升，因此公司半年利润约20.49亿元，较去年同期的10.3亿元，增长了一倍。

同样在15日发布业绩中报的康龙化成就有些惨淡，2021年上半年预期实现归母净利润4.9亿元-5.9亿元，同比增长4%-24%，虽然仍保持着增长的态势，但是相较下增速有所放缓，2021年一季度归母净利润的同比增长率为142.2%;而一季度的环比增长率还下跌了40%。

紧接着15日晚间康龙化成发布公告称，公司遭到君联闻达与君联茂林主要股东减持，累计减持794.7万股，占公司总股本的1%;与此同时康龙化成连续三日遭到深股通减持，共计57.68万股，在业绩不及预期和股东减持的双重刺激下，康龙化成持续走跌。

康龙化成的大跌带动了整个CRO概念的大跌，从业绩来看，康龙化成好像是被比较的有些“德不配位”，而两大龙头股好像开始出现了一个向左走，一个向右走的局面。其实并不是如此，只是药明康德的先走了一步。

2高景气赛道的小分化

CXO、CRO和CMO/CDMO的概念总是让人一头雾水，聊这个之前首先要清楚药物上市的流程。

新药的研发首先要经历第一步“药物发现”的流程，研究者从针对某个疾病万千的化学成分中选出几个进行排列组合提取、合成出新的化合物。

紧接着开始进行研究，分析药物的有效性与毒性等生物性研究，进行临床前的实验阶段(动物)，拿着成功的动物数据进行临床实验(患者)的申请。这一整个流程都属于CRO，也被称为临床前CRO服务。

等申请批准通过后，药品就进入了临床试验Ⅰ-Ⅲ期，实验得到成效之后就能够进行新药注册申请，进入临床Ⅳ期并上市销售，而这后半部分的流程属于CMO/CDMO服务。

这其中的CRO和CMO/CDMO都属于医药外包服务(CXO)，覆盖了制药企业将新药发现至最终商业化生产的各个流程。

随着中国新兴市场药物消费占比的迅速提升，上游CXO产业的规模也在迅速扩张，2018年市场规模达58亿美元，同比增长34.9%，预计2019-2023年的年复合增长率为28.7%。

分环节来看，临床前阶段(CRO)有望维持19.7%的年均复合增速，临床和生产外包阶段(CDMO)分别有望维持32.0%和32.5%的年均复合增速。虽然都保持着高增速，但这也看出来了一个小分化，在CXO板块中，按照景气度排序的顺序是，CDMO>临床前CRO>临床CRO。

国内CDMO行业规模从2017年的314亿元提升到2019年的441亿元，预计还将进一步提升至2021年的626亿元。

不得不承认，康龙化成作为临床前CRO的龙头，在领域内的业绩远超药明康德，从2019年的企业盈利能力来看，康龙化成以不到药明康德30%的人员规模，实现了比药明康德更高的人均创收和人均创利。

但康龙化成的重点放在了临床前CRO上，从2020年的营收构成来看，实验室服务和医学申报资料编写服务收入合计为44.85亿元，占总营收的85%以上。

反观药明康德，2020年实验室服务(美国/中国)合计贡献40亿的净利润，占总利润的62%;而小分子新药研发及生产和其他临床研究CRO服务利润分别实现了21.77亿元、1.71亿元，占总利润的38%。

而国内最大的小分子CDMO公司合全药业也是药明康德的子公司、生物药CXO龙头药明生物也同属于药明系公司。

3总结

我国的医药行业前期主要是以仿制药为主、创新药较少，以往CXO企业主要是服务海外的制药公司，收入也主要来自海外。

自2015年开始，我国的药政法规改革极大促进了我国的新药研究，医药行业迎来了创新药研发的浪潮，A股医药企业的研发投入也在保持的高增长态势，2019 年研发投入额达到 426 亿元。

在创新药研发能力实力增加、创新药数量增多的背景下，我国对于CDMO的需求也逐步增加，从2012-2013年开始，我国的创新药研发进入快速发展阶段。

从整个医药研发的周期来看，经过了3-4年的临床前研发后，在2017年进入了临床CRO企业的业绩爆发期，而在经历了3-5年的时间后，才会逐渐步入临床Ⅲ期和NDA(新药上市申请)的阶段，所以在2020-2022年间，CDMO企业也会迎来业绩爆发期。

就此来看CDMO企业是未来医药的高景气赛道，而基本面稳定的行业龙头是投资的不二之选。

不过就目前药明康德的估值来看，滚动市盈率已经来到了117倍，虽然处在历史平均值略高的位置，但整个行业的滚动市盈率平均值在118倍。

虽然短期内可能存在着回撤的风险;但从长期来看，如果愿意承担一定的时间成本，确实是一个值得投资的典型成长股代表。龙头下跌之时，上车的机会就来了。