【新华解读】银行间债券估值业务渐趋完善 以“价格发现”铸造市场资源配置基础

金融估值是金融市场运行的关键环节，是对市场价格发现机制的有效补充。发挥公允、专业、透明的第三方估值作用，有利于促进金融市场信息传递、产品理性定价和风险识别计量。

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中国人民银行日前在官网公告称，为规范银行间债券市场债券估值业务，保护投资者合法权益，促进债券市场平稳健康发展，起草了《银行间债券市场债券估值业务管理办法》，向社会公开征求意见，反馈截止时间为2023年7月9日。

在业内人士看来，随着债券市场的快速发展，市场机制持续健全，投资者结构不断优化，债券估值业务也迎来新的机遇与挑战。估值产品运用领域不断拓展，第三方估值机构的作用愈加凸显，市场用户愈加成熟，对估值提出了更高要求。

“随着债券市场创新层出不穷，估值机构及时响应市场需求的能力也在不断提升。当前中国债市向纵深发展，双向开放稳步推进，市场主体持续扩容，在此背景下，应更好发挥专业第三方估值的作用，助力金融市场稳步前行。”多位市场人士如是说。

提升债券估值产品公允性打造市场交易价值之“锚”

按照提供方分类，债券估值可分为内部估值和第三方估值。前者由参与交易活动的市场机构自行计算，后者由独立于交易双方的专业机构提供。在2008年国际金融危机发生后，国际市场上第三方估值的作用日益凸显。与此同时，一些国外金融基础设施跟随我国中央托管机构步伐，成为第三方估值的重要提供者。

据悉，《办法》所称估值业务，是指在银行间债券市场为提供债券估值和债券收益率曲线而开展的研发、编制、发布等活动。而债券估值产品是指估值机构对外发布的，以债券为编制对象，对市场定价有重要影响且应用广泛的债券估值和债券收益率曲线。

《办法》指出，中国人民银行将对银行间债券市场估值业务进行监督管理。估值机构应始终保持客观中立，持续提升债券估值产品的公允性，具备的基本条件包括长期稳定运营的能力；清晰的组织架构，完善的内部管理制度和有效的监督机制；稳定、可靠的数据来源，完备的数据采集和处理流程；科学的估值技术和方法，完善的估值产品研发、编制、发布和质量监控流程；同时，需要配备开展估值业务所需的经验丰富的专业人员和高效完备的信息技术设施。

同时，估值机构应当建立包括事前分析、事中监控和事后检验在内的估值产品质量监测机制和内部评审机制，定期对估值产品的准确性、估值方法的合理性和编制流程的合规性进行检查。首次编制的债券产品估值方法或对编制方法修订的，应在发布前广泛征求市场成员意见，并经内部评审机制审议，内部评审机制人员应当由独立于估值机构的编制人员组成。

中债资信业务创新部负责人宋伟健对新华财经表示，从内容上来看，《办法》主要对银行间市场估值机构及估值业务的规范性、科学性、公允性、透明性等方面进行规范，这些规范管理要点也是市场机构普遍关心和呼吁的，一定程度上代表了市场的声音。

宋伟健还特别提到，《办法》第十四条“鼓励选择多家估值机构的产品，发挥不同模式估值的交叉验证作用”，有利于引导各类市场机构在业务开展过程中参考多家估值机构的结果，进而消除依赖单一估值源可能带来的不利影响；同时也有利于满足债券市场不同业务场景下的多元化需求，比如在一级发行领域对估值定价的需求等。

回顾市场表现，资管新规落地以来的2022年，债券市场的波动幅度和波动频率明显提高。由于并非每只债券如股票那样存在实时交易价格，采用权威的第三方估值成为通行的做法。

对于交易员而言，债券估值可作为交易基准，也就是二级交易中的参考价。“实操中，二级谈价格时，往往会参考前一交易日的估值，控制其偏离度。债券最终成交价格是交易员‘博弈’的结果，而估值为其‘博弈’提供了判断的基准。目前交易员口中的估值，一般指的是中债或中证估值，这也是当前市场普遍认可的‘锚’。”一位交易人士对新华财经解释称。

对于持有者而言，在买入投资标的后，已经付出了固定成本，在未实际卖出之前，无法确定其变现价格，债券估值可帮助其产品持仓期间的净值计算。对于研究员而言，估值则可以帮助其在合适的时间找到低估值的优质债券。

第三方估值机构具备专业优势与中立地位

国内债券市场从交易场所上可以分为银行间债券市场、交易所债券市场和柜台市场。机构改革以后，国内债券市场主要由人民银行和证监会监管。

近两年，国内债券市场估值体系发展迅速，除中债估值中心和中证指数两大市场基础设施机构外，外汇交易中心、上海清算所、YY估值、中诚信指数、中债资信等机构也搭建了估值定价体系。不同机构在数据资产、方法论、应用场景等领域各有特点。在监管机构的指导下，估值机构有序竞争，估值公允性显著提升。

其中，中债估值方面，以中央结算公司1999年编制发布第一条人民币国债收益率曲线为开端，我国债券市场第三方估值业务历经20多年的发展，已从萌发步入成熟。截至2022年末，中央结算公司每日日终发布各类收益率曲线总计超过3500条，其中，到期曲线231条，即期曲线212条和远期曲线3082条。

而中证指数方面，为更好服务债券市场发展，满足市场用户多元化需求，构建了以金融资产定价为核心的估值产品体系，覆盖交易所与银行间债券市场，每日发布各类型债券估值数据6.4万余条，实时债券估值4万余条，债券SPPI与ECL数据14万余条。

另一家基础设施机构也在该项业务方面不断推进。中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心数据显示，该机构每日发布85条债券收盘收益率曲线，日均发布约4.5万只债券收盘估值，CFETS债券估值也加入登陆“iDeal工作台-债券经纪”模块，助力银行间市场投资交易实时监测和定价。

对于监管部门和市场参与者对于估值的不同看法，相关人士对新华财经表示：“从监管来看，更加注重第三方估值机构估值方法及技术的科学性、信息披露的规范性及估值业务的合规性；从市场投资者来看，更加注重估值产品的有效性、科学性、公允性。”

近年来，市场用户对第三方估值的认可度逐步提升，估值产品已从服务新金融工具会计准则拓展至债券投资交易、风险管理等多个领域。宋伟健对新华财经表示，“在净值化管理背景下，债券估值的作用范围更加广泛而深刻。近年来，我国债券市场估值产品不断丰富，对促进市场合理定价发挥了积极作用。”

另据中证估值官微消息，作为国内债券市场权威的第三方估值机构，中证估值已经建立了完整的产品质量内、外部监督机制，充分接受市场监督，形成估值质量提升的正向循环；制定了科学、透明的决策程序和管理议事规则，有效规避估值风险；构建了高效、严谨的业务执行系统，以及健全、有效的内部监督和反馈机制，提供最及时和有效的市场服务。

发挥不同模式估值交叉验证作用助力债券市场高质量发展

金融资产估值是金融市场运行的关键环节，是对市场价格发现机制的有效补充。债券交易多发生在场外市场，其流动性相对偏低，价格发布渠道有限，故需进行连续估值，以揭示公平交易下的债券可变现价格。近年来，国内债券市场估值定价体系建设颇有成效，主要体现在以国债收益率曲线为代表的利率债估值定价体系方面。

资管新规以来，债券市场数次牛熊转换，流动性和交易活跃度仍有提高空间，需要从源头上规范债券的第三方估值，对市场形成正向引导。在某些特定时期，债市估值作用的发挥也存在一定优化的空间，例如2022年11至12月，理财产品发生大规模赎回与债券抛售，在此时期过于依赖盯市原则进行估值反而无法体现公允性要求，还容易加剧市场波动。

因此，值得深思的是，目前第三方估值服务主要用于公允价值计量环节，市场成员的多元化需求需要更多参考。例如，对于新的债券品种，现有估值机构一般难以及时发挥作用。又如，一级市场发行环节的定价主要采用参与主体磋商的方式，发行人、投资人均会在磋商过程中均会参考二级市场估值结果，但对于新条款、新期限的券种，这类参考作用比较有限。

实际上，近年来，相关部门与行业协会广泛收集市场意见并进行综合评估，鼓励金融机构内部估值与第三方估值结果相互比对校验，在比较中探求公允价值。例如，原中国银监会关于建立银行业金融机构市场风险管理计量参考基准的通知提出，鼓励商业银行建立适合自身的估值技术与能力，并与第三方公允估值进行比较、相互监督，促进商业银行估值质量与风控能力提升。

市场人士对新华财经表示，为化解单一估值源问题，一方面，建议市场机构选择多家估值机构的产品，发挥不同模式估值的交叉验证作用。另一方面，建议市场机构特别是做市商培育、完善自身内部定价能力，包括搭建内部估值定价系统，建立收益率曲线模型、估值模型等，减少对单一第三方估值源的过度依赖，更好实现定价水平的提升。