国泰君安：超预期降准的三点理解对冲流动性波动

来源：国泰君安证券研究时间：2023-03-20 09:11:46

【资料图】

本次降准实质是超出市场预期的。一方面前期MLF超额续作降低了市场对降准的预期，另一方面在时间节点上，两会刚刚闭幕后就迅速落地，节奏也超出预期。

本次降准靠前发力，其用意有二：一是对冲流动性波动。开年以来信贷延续强势回暖，消耗大量超储引致银行间流动性水位降低，资金利率中枢明显抬升、波动加剧。此次降准可以有效补充银行长期稳定资金的负债来源，并对冲季末MPA考核对银行间流动性的扰动。二是助力宽信用，巩固企稳向好的趋势。当前宽信用修复的持续性存疑，3月地产销售数据有所回调，居民端信贷需求回暖的持续性仍有待验证。降准可以有效促进银行资金成本稳中有降，缓解银行缴准压力，助力宽信用推进。

超预期的降准是否会有力地推动经济修复？我们认为依然需要观察。本次降准对重大项目、政策推动领域有积极意义，但对于居民和民营企业的意义有限。基于目前经济修复以及信贷投放状况，短期在需求端加码的概率有限，年中或为政策出台的窗口期。

一方面，居民与企业部门扩表需要的是预期扭转，与降准操作本身并无关联。居民端，3月以来消费和地产销售表现依然平平，居民部门债务收缩可能来到了尾部阶段，但是否会过渡到主动扩表依然需要观察，单纯降准并不会带动居民部门进入加杠杆的周期；企业端，企业存款的连续高增也体现出企业对资本开支的谨慎，降准对民营企业预期改善意义依然有限。

另一方面，降准助力宽信用推进，但目前来看更多指向重大项目和政策导向产业。经济修复逐渐从消费、出行向开工链、制造业扩散，基建仍是短期最确定的抓手，现代化产业体系仍存在结构性机会。

中国货币政策宽松的窗口期会明显长于海外经济疫后宽松规律。向后看，二三季度过程中，伴随出口压力加大，经济弱修复阶段，服务消费扩张乏力，地产销售回暖以及开工强度持续性还待进一步验证，因此降息窗口并未关闭，特别是5年期LPR调降值得关注。降准周期也并未终结，我们认为国内货币政策宽松的窗口期，会明显长于海外经济疫后宽松规律。

风险提示：政策效果不及预期；外部不确定性风险加大。

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