速递！从微观到宏观——两油价差与名义利率长短利差

来源：东北证券研究所时间：2022-08-11 09:05:09

(资料图片仅供参考)

美国公布6月创纪录的CPI后，市场基本坐实美联储75BP加息需求，衰退情绪发酵，整个7月两油价差基本呈走阔趋势，布伦特原油和WTI原油最近一期合约的价差自6月的3-4美金快速上抬至7月底的11.39美金。原油价格上周大跌，两油价差也在8月快速收敛至6美金左右，这一段变动的主导来自于布油的快速回落。两油价差近期的两段变动，来自于更靠近需求侧的WTI率先下跌，拉开了两油价差的幅度；随着美欧7月PMI数据的公布，对经济放缓甚至衰退担忧的增强，布油也跟随下跌，表现为两油价差的收窄。

延伸来看，布伦特和WTI供需属性的倾向不同。WTI更倾向于对需求端的分析，隐含了一个前提条件，即WTI供应端不存在弹性问题。美国页岩油市场相对来说更加市场化，供给边际会随着价格和需求的变化而发生调整，随着时间推移供给曲线的弹性甚至发生变化，因此WTI的供给弹性问题较小。与WTI相比，布伦特原油的供给受到OPEC+影响，对于供给曲线的调控较美国页岩油来说更加非市场化，油价越高、利润越高，产油组织越希望保持产量和供给边际的约束，欧洲能源供给弹性问题也更加突出，因此布油更倾向于供给端分析。

从供需属性的差异出发，可以得到商品比价的宏观表现。供应无虞，靠近需求端的WTI倾向于代表经济增长和需求的利率曲线长端，而靠近供给端的布油通过通胀和央行货币政策作用传导，更倾向于代表利率曲线的短端。两油价差，在一定程度上代表了名义利率的长短利差。目前，两油价差自扩开后已快速收敛，隐含衰退担忧有所增强，而美债10-2利差持续倒挂，也是囿于为控制短端通胀至2%的长期目标范围内的无奈之举。未来或许会见到利差持续倒挂，两油价差却同因需求萎靡而收敛的劈叉现象。

对于我们之前报告谈及的供给弹性问题，可以观察到布油1-5期现价差有一定收敛，但这并非供给弹性问题解决的必要条件，而是需求收缩、供需重新匹配的结果。从ICE的柴油-布油裂解价差来看，价差收缩速度缓慢，供需的结构性问题依然没有完全解决，由地缘冲突引发的供给弹性问题未有明显缓解。

风险提示：能源供给结构调整，经济下行超预期。

（文章来源：东北证券研究所）

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