千亿房企股价大挫八成！毛利率净利率走低，正荣地产危局何解？

2021年正荣地产毛利率为14.6%，同比减少4.6个百分点；净利率为3.2%，同比下滑6.6个百分点。截至2021年末，该公司现金对短期借贷比率约1.1倍，2020年同期则为2.2倍

《投资时报》研究员 林申

4月15日，正荣地产控股股份有限公司（下称正荣地产控股）公告称，受疫情影响导致审计成本增加，公司与安永华明会计师事务所（特殊普通合伙）在境内审计费用方面无法达成一致意见，出于节约成本的考虑，拟聘任中瑞诚会计师事务所（特殊普通合伙）为公司2021年年度审计机构。

公开资料显示，正荣地产控股的间接控股股东为上市公司正荣地产集团有限公司（下称正荣地产，6158.HK），目前正荣地产的审计机构仍为安永华明会计师事务所。

在地产监管趋严、债务违约逼近、盈利水平下滑等大背景下，正荣地产也难以独善其身。据该公司近期披露的2021年度报告显示，报告期内，正荣地产分别实现营收369.98亿元，同比增加2.39%；实现净利润8.09亿元，同比下降69.48%。

拉长时间维度来看，这不仅是该公司自2018年上市以来首次出现净利润下滑的情况，且是公司净利润首次降低至个位数区间。

在盈利水平下滑的同时，正荣地产现金流亦承压。2021年前三季度，该公司进行多次融资，合计发行约17.5亿美元等值绿色优先票据及人民币13.2亿元公司债券；与此同时，该公司偿还及赎回共计约15.1亿美元等值优先票据及人民币11.0亿元公司债券。

自2021年第四季度以来，该公司受限制现金比例进一步增大。截至2021年12月末，该公司净债务与权益比率为85.5%，较2020年的64.7%增长超20个百分点；现金对短期借贷比率约1.1倍，而2020年同期则为2.2倍。

流动性危机隐现

近日，正荣地产发布公告称，因未能支付2020年5月票据、2021年6月票据利息，并预期无法于2020年9月票据、2020年6月票据及2020年1月票据各自的宽限期届满前支付利息，该公司票据暂停买卖。

这也对公司股价造成拖累。据Wind数据显示，4月11日及12日，正荣地产股价分别下挫12.5%、4.29%，且截至4月18日收盘，该公司股价报收于0.7港元/股，较上市时3.99港元/股发行价下挫82.46%，最新总市值30.57亿港元。

将目光继续聚焦于正荣地产债务情况可以看到，公开数据显示，2021年正荣地产合约负债（即预收销售款）为909.87亿元，同比增加49.5%；现金及银行结余为391.2亿元，同比减少9.0%。同时，今年2月以来，该公司也多次发布公告，对2022年3月、4月、6月、8月、9月到期的五笔境外债券进行展期，这相应地引发了市场对其债务情况的担忧。

对此，正荣地产管理层在近期的业绩说明会中表示，“目前公司已经梳理和铺排出20至30个项目，积极与合作方洽谈和股权转让工作。正荣地产有12个自持的投资型物业，总建面接近80万平方米，公允价值100亿元，净值大约40多亿元”。

需要注意的是，目前房地产行业正面临销售端持续走弱、信用端风险发酵的双重压力，市场有待出清、竞争格局需要重塑。同时，整个地产行业严监管的大环境并未有明显改变，在房地产企业公开市场融资难度加大的背景下，上述举措是否能从根本上扭转流动性风险仍待观察。

盈利能力有待提升

2021年，正荣地产实现全口径销售额1456.43亿元，同比增加2.64%，全年目标完成率97.1%。由于多数城市群年内均面临按揭利率上调、放贷周期拉长的现象，可能对回款产生不小的冲击，年底权益销售在途资金约120亿元。

同时，报告期内，正荣地产2021年实现结转收入同比增长2.58%至365.19亿元，预收账款较期初大幅增长49.49%至908.87亿元，对全年结转收入的覆盖大幅提升至2.49，保障未来营收结转。

需要注意的是，在收入增加的同时，该公司盈利能力却有所下降。公开数据显示，正荣地产年内毛利润为53.82亿元，同比下降22.1%；毛利率为14.6%，同比减少4.6个百分点；年内净利润11.95亿元，下滑66.42%，净利率则同比下滑6.6个百分点至3.2%。

而公司净利润下滑，主要是由于报告期内大幅计提减值损，以及重估收益、合联营收益大幅减少所致。

公开数据显示，2021年该公司计提库存减值11.61亿元，而2020年同期仅为0.89亿元；投资物业与金融资产重估合计亏损2.71亿元，合联营投资收益2.71亿元，分别同比大幅减少179.28%、53.27%。若扣除重估收益、汇兑损益、减值亏损及递延税项后，正荣地产2021年实现核心净利润22.84亿元，同比减少30.9%，核心净利率同比减少3pct至6.17%。

此外，若将时间维度拉长来看，据Wind数据显示，2019年至2021年，该公司毛利率分别为19.96%、19.11%及14.55%，同期港股所有房地产上市公司毛利率的中位值分别为34.53%、31.69%及29.44%，平均值分别为41.45%、36.78%及36.19%。可以看到，近几年正荣地产毛利率呈现出连续下滑趋势，且低于可比公司的平均值及中位值。

正荣地产毛利率及港股可比公司毛利率中位值及平均值

数据来源：Wind