深度解析：光伏需求稳步增长 优选景气环节龙头

　　2019年国内光伏装机略低于预期，2020年有望实现稳中有进；海外光伏需求加速放量，推动全球光伏稳步增长，加速进入平价时代。建议从供需和量价角度紧抓产业链各景气环节，重点推荐光伏玻璃、多晶硅、电池片、硅片等环节具备市场份额和成本优势的优质龙头。

　　国内装机需求触底回稳，全球光伏开启平价时代。2019年国内光伏装机受政策出台延迟等影响略低于预期，竞价项目装机高峰有望延至2020H1，预计2019/ 2020年国内光伏装机规模约30/40-45GW，保持稳中有进。随着光伏发电竞争力提升，海外光伏市场持续快速增长，预计2019/2020年全球装机规模有望达120/145GW，对应CAGR约18%，加速开启平价上网时代。

　　光伏玻璃：供需持续紧俏，享受量利齐升。光伏装机快速增长叠加双玻渗透率提升，预计2019/2020年光伏玻璃需求量为2.1、2.7万吨/天。目前行业仅top2厂商有较大扩产计划，在供给增长弹性有限的情况下，行业供需有望延续紧平衡，成为光伏产业链供需格局最优环节。光伏玻璃量价齐升带动龙头厂商毛利率显著修复至30%以上，业绩有望迎来高速增长。

　　多晶硅：扩产潮告一段落，供需格局边际改善。在需求保持稳健增长的情况下，硅料新产能基本于2019年投产释放，供给放量带来的硅料价格压力有望缓解，预计2020年硅料价格有望维持相对平稳。同时在产能翻倍增长的情况下，新产能成本显著下降，龙头厂商有望受益于盈利大幅改善，市场份额加速提升。

　　电池片：盈利触底企稳，成本压力望缓解。由于供给阶段性紧缺，单晶PERC电池片在2019H1经历短暂盈利高峰后，随着产能快速释放，盈利能力于2019H2触底，回落至行业性亏损。在光伏装机逐步回暖的情况下，预计2020年硅片价格下降将带来电池片成本端压力显著缓解，盈利能力有望回升至合理水平。

　　硅片：单晶硅片集中扩产，或将迎来明显降价。2019年单晶技术渗透率快速提升，单晶硅片供需紧俏，价格坚挺，龙头企业持续享受超额利润。而随着行业新进入者增加且2020年起新产能有望集中释放，供需格局或将倒转，预计单晶硅片价格将出现明显下降，幅度或达15%。硅片龙头厂商有望凭借成本优势和产能快速释放维持较高盈利能力，穿越行业降价周期持续快速增长。

　　风险因素：光伏装机增长不及预期；成本下降不及预期；企业产能释放不及预期。

　　投资策略。维持行业“强于大市”评级。根据光伏行业各环节景气度，重点推荐：行业格局最优、量利齐升的光伏玻璃龙头信义光能、福莱特玻璃；盈利能力触底回升的多晶硅和电池片龙头通威股份，以及大全新能源；产能快速释放、成本持续优化的单晶硅片龙头隆基股份；建议关注EVA胶膜绝对龙头福斯特。

　　国内装机需求触底回稳，全球光伏开启平价时代

　　光伏竞争力持续提升，平价时代渐近

　　光伏成本持续快速下降。光伏发电成本保持快速下降，十年来组件成本从约40元/W降至2元/W以内，系统成本从约60元/W降至4-5元/W，降幅达90%以上，且仍将处于下降通道。据CPIA预测，在发电利用小时数1200h的假设下，预计2020年前光伏地面电站平均LCOE将降至0.4元/度，分布式光伏系统平均LCOE将降至0.35元/度。我们认为，随着新技术工艺的不断推广应用和非技术成本的持续压缩，光伏成本下降有望超预期。

　　光伏发电成本已初具平价竞争力。截至2018年底，光伏发电平均LCOE已降至44-84美元/MWh，与传统火电相比已初具平价可行性。未来传统火电成本或将总体保持稳定，而光伏发电成本每年有望维持10%左右的降幅，其成本竞争力将快速赶超。

　　国内装机短期随政策调整，步入平价最后一公里

　　国内光伏装机受政策出台延后影响有所下滑，四季度或迎来装机高峰。2019Q1-3国内新增光伏装机15.99GW，同比下降53.7%；其中地面电站7.73GW，同比下降55.6%，分布式光伏8.26GW，同比下降51.8%。今年光伏新增装机整体低于预期，主要是因为5月底光伏建设政策和7月竞价项目出台之前，行业政策不明朗，项目指标未明确，光伏开发商基本处于观望状态，新增装机多源于上年结转项目，几乎无新的地面电站开工。由于政策落定后项目材料审核批复等前期准备工作尚需时日，同时项目从招投标、到中标确定组件采购合同、再到发货也需要一段时间，因此三季度国内光伏装机未见明显的增长提速，预计四季度将迎来年内项目装机高峰。

　　竞价政策出台延迟，竞价项目规模略低于预期。2019年国内光伏竞价政策及项目出台延迟，7月11日方公布最终22.79GW的竞价指标结果（地面电站18.12GW，分布式4.67GW），我们测算竞价项目年度补贴需求约17亿元，低于既定的22.5亿元补贴额度。竞价项目总规模低于此前预期，一方面是由于西北地区市场环境监测为红色，不能申报竞价指标，一方面是部分省份受电网消纳能力等因素制约，申报规模受限。

　　大规模启动进度推后，集中装机高峰有望延续至2020H1。从三季度国内光伏装机情况来看，被市场寄予厚望的竞价项目并未如期快速启动，政策落地到装机启动周期有所延迟，主要原因还包括：1. 部分竞价项目为拿竞价指标，前期申报工作过于仓促，土地、屋顶等条件尚不达要求；2. 前期部分项目补贴拖欠，新项目资金未能到位，资金方需重新谈判；3. 基层电网或由于双降等考核压力，未能及时配合电网接入，部分北方地区项目无法开工；4. 年关将近，开发商订单谈判时间窗口太短；5. 此次竞价项目对并网时间节点要求放宽，在补贴按季度退坡1分/度的情况下2020H1仍有半年过渡期，部分项目投资人为等待组件降价，将项目结转至2020H1。

　　预计2019年光伏竞价项目装机规模约10GW。按一个季度过渡期推算，我们预计四季度竞价项目装机需求将迎来集中复苏，但由于年内装机时间窗口过短，预计年内新建竞价项目装机规模将在10GW左右，另有半数竞价项目装机或递延至2020H1，2020Q1建设需求仍有望保持旺盛，淡季不淡。

　　预计2019年平价项目装机规模约4GW，2020年加速迈向平价时代。5月22日，国家能源局公布了2019年首批风电、光伏发电平价上网项目，其中风电4.51GW，光伏14.78GW（集中电站14.76GW，分布式0.02GW），分布式交易试点（“隔墙售电”）1.47GW，并计划于2019/2020年分别投运光伏项目4.73/9.12GW以上。但由于年内具体的并网进度缺少强制奖惩措施，因此不排除部分原计划于2019年并网的项目为等待投资成本下降而拖至2020年。中性来看，我们预计2019年实际并网的光伏平价项目规模约4GW，行业增长动能由政策补贴拉动向自身经济竞争力推动换挡。

　　户用光伏补贴强度较高，投资吸引力较强。2019年户用光伏采用单独的补贴政策，在7.5亿元补贴金额下（含已并网未纳入补贴项目），按全电量补贴0.18元/度，折合3.5GW户用项目总规模限额，无需竞价、先建先得；当公布的上一个月装机量突破总规模限制时，本月最后一天为本年度可享受国家补贴的户用光伏并网截止日（即一个月过渡期）。在较高的补贴强度下，预计大部分地区户用项目收益率将达11%-14%，具备很强的投资吸引力。

　　预计2019年装机规模或达5GW左右。10月15日，国家能源局公布户用光伏项目月度信息，9月新增户用光伏装机规模920MW，截至9月底进入补贴额度内的户用指标已累计达到4277MW。这意味着，年内户用光伏补贴项目额度至10月底全部用完，而10月并网的户用光伏项目依然可纳入2019年户用光伏补贴指标内，享受20年0.18元/kWh的国家补贴。虽然截至9月底，已有部分地区开始终止户用项目申报，但从在建项目和部分地区新建项目来看，10月作为户用光伏的收官之月仍将出现扎堆并网的情况，预计建设规模仍将保持较高水平，全年户用光伏装机规模或达5GW左右。

　　预计2019年光伏扶贫项目装机规模约4GW。国家能源局于2018年1月下发了“十三五”第一批光伏扶贫项目共4.19GW，预计截至2018年底仍有约3GW已开工但未建成项目结转至2019H1；2019年4月国家能源局再次下发了第二批扶贫项目共计1.67GW，原则上规定并网时间为2019年底，逾期未并网的自动放弃。综合考虑两批光伏扶贫项目建设进度，以及建设过程中出现的资金审批问题，预计2019年光伏扶贫装机规模在4GW左右。

　　预计2019年领跑者项目装机规模约3GW。2018年第三批领跑者项目中，5GW应用领跑者项目原要求于2018年底前并网，1.5GW技术领跑者项目需于2019年底前并网，另1.5GW应用领跑者项目奖励指标需于2020H1并网。由于部分项目存在地租涨价、外线接网工程超额收费等现象，原要求2018年并网的项目存在延迟现象，预计约1.5GW结转至2019年。结合主流开发商建设计划，我们预计2019年内领跑者项目装机规模约3GW。

　　预计2019年光伏专项工程和示范项目装机规模约2GW。国家组织实施的专项工程或示范项目，包括国家明确建设规模的示范省、示范区、示范城市内的光伏发电项目，以及跨省跨区输电通道配套光伏发电项目等，通常由能源局单独下发专项指标。据CPIA统计，考虑上年存量结转而来的项目以及年初新批复的指标，并剔除红色预警区域项目，2019年专项工程和示范项目规模在9GW左右。但由于多数配套送出的特高压线路尚未建成，部分地区存在光伏消纳问题，项目尚未招标，因此预计2019年特高压配套等专项工程和示范项目装机规模在2GW左右，2020年有望迎来建设提速。

　　2020年光伏政策有望提前出台，2020Q1或将淡季不淡。尽管2019年国内光伏装机增长受政策“迟到”影响有所低于预期，但2019年光伏竞价政策的制定为行业积累了丰富的经验并达到了多方共识，我们预计2020年光伏装机政策出台时间将大概率早于2019年，明年国内光伏市场装机增长的连贯性将更强，当期需求有望实现稳中有进。同时，叠加2019年结转竞价项目大部分将于2020H1集中并网，2020Q1预计将出现淡季不淡的情况，行业装机和企业出货规模或将超预期。

　　预计2019/2020年国内光伏装机规模分别为30/40-45GW，行业增长稳中有进。2020年将是大部分新增光伏项目享有电价补贴的最后一年，国内光伏行业增长动能将完成由补贴政策拉动向内生竞争力持续推动切换，实现从周期投资属性向内生成长属性的过渡，行业装机有望迎来稳步增长，预计2019/2020年国内光伏装机规模有望分别达30/40-45GW。

　　海外市场需求释放，引领全球光伏增长

　　海外光伏需求崛起，新兴市场持续涌现。受益于“531”政策后光伏产品价格大幅下降，海外光伏项目平均建设成本下降20%以上，性价比大幅提升，且随着欧洲等地光伏贸易壁垒逐步破除，2018H2起具备平价上网竞争力的海外市场装机需求迎来加速释放，越南、荷兰、西班牙、乌克兰、埃及等新兴GW级市场不断涌现，形成传统市场与新兴市场相结合的多元化市场。

　　中国光伏组件出口规模高增长。据Solarzoom统计，2019年1-10月中国光伏组件出口规模约57.3GW，同比增长53.0%，海外装机需求持续大幅提升。其中，荷兰、越南、乌克兰等光伏新兴市场快速崛起，成为边际增长的主力。由于中国组件产能占全球产能八成左右，因此组件出口数据可充分反映出海外市场增长活力。

　　预计2019年海外光伏装机规模有望达90GW。从2016-2018年组件出口数据来看，四季度一般为海外需求旺季，预计2019Q4组件月均出口有望达6GW左右，全年组件出口规模有望达70GW；同时考虑国内企业海外产能仍维持较高利用率，预计全年海外光伏总装机量约90GW，同比增速超40%。

　　预计2019/2020年全球光伏装机约120/145GW。随着光伏发电性价比的持续提升，具备光伏平价竞争力的新兴市场持续涌现，遍地开花，且抵抗单一市场波动的成长韧性将进一步增强。我们预计2019年全球GW级光伏市场国家将超20个，2019/2020年全球新增装机有望达120/145GW左右，CAGR约18%。

　　产业链盈利能力分化，优选景气环节龙头

　　光伏制造端各环节从景气度排序来看，建议优选光伏玻璃、硅料、电池片、硅片环节优质龙头。

　　光伏玻璃：供需持续紧俏，享受量利齐升

　　双玻组件推广将拉动光伏玻璃需求，光伏玻璃需求量有望加速提升。同常规组件3.2mm的正面光伏玻璃相比，双玻组件所采用光伏玻璃厚度一般为2.5mm（小部分采用2.0mm），同等组件面积下，双玻组件对应玻璃液需求量约为常规组件的1.6倍。我们以常规60片型组件为例，对光伏玻璃生产参数进行合理假设，预计每GW单玻和双玻组件的光伏玻璃需求量分别为5.76和8.93万吨。

　　预计2019-2021年光伏玻璃需求CAGR约24%。在2019/2020年全球光伏装机分别为120、145GW、双玻渗透率分别为20%、30%的预期下，对应光伏玻璃日熔量需求分别为2.1、2.7万吨/天。

　　实际产能明显低于统计产能，供需处于紧平衡状态。截至2019年10月底，国内光伏玻璃在产企业26家，窑炉43个，生产线145条，总产能2.4万吨/天。但考虑到年内新投及复产产能爬坡进度，以及批量生产中出现的出货波动，年度实际供给明显低于此水平。基于2019年2.1万吨/天的光伏玻璃需求预测，预计行业将处于供需紧平衡状态。

　　光伏玻璃供给增长弹性有限，供需紧平衡状态有望维持。虽然目前以信义光能和福莱特为首的两家光伏玻璃龙头企业仍持续产能扩张，但结合实际新项目推进情况，以及考虑新产能一般约1.5年申报建设期和约1个季度产能爬坡期，预计未来两年光伏玻璃供给增长弹性有限。在需求保持较快增长的情况下，光伏玻璃行业供需有望维持紧平衡状态，成为光伏产业链格局最优环节。

　　供需格局改善，带动光伏玻璃价格触底回升。光伏玻璃供应较为刚性，价格易受中短期库存及供需格局变化影响而波动。以3.2mm镀膜玻璃为例，2018年初，国内光伏玻璃价格高点约31.5元/平米，受“531”政策影响于年中降至20.5元/平米的低点，价格降幅超30%。在海外光伏市场需求崛起的带动下，光伏玻璃价格于2018年12月初及2019年3月初经历了两波明显的价格修复；随着国内下半年装机集中启动，企业库存无压力、新产能投放有限，光伏玻璃阶段性供给短缺加剧，9月初光伏镀膜玻璃均价进一步回升至28元/平米，较年初涨幅达17%，价格中期有望保持坚挺。

　　光伏玻璃价格修复，企业毛利率显著修复。在光伏玻璃价格显著修复，成本保持稳定的情况下，截至2019年10月，光伏玻璃主流厂商毛利率已提升至30%以上，预计未来盈利能力有望维持较高水平。

　　龙头厂商引领扩产，份额有望持续提升。2018年光伏玻璃CR5提升至80%，其中信义光能市占率约33%，福莱特市占率约20%，预计龙头厂商将进一步拉开与规模小、品牌知名度差、融资能力弱的中小企业的差距，在光伏平价上网加速进程中，受益于市场头部集中进程，市场份额有望稳步提升。同时，在光伏玻璃供需持续紧平衡、产品价格坚挺的行业背景下，预计top龙头厂商将迎来量利齐升。

　　重点推荐：产能快速扩张、成本持续优化的光伏玻璃龙头信义光能、福莱特玻璃。

　　多晶硅：扩产潮告一段落，供需格局边际改善

　　下游增长推动多晶硅需求维持攀升，预计2019/2020年全球多晶硅需求约40.4/46.9万吨。在2019/2020年全球光伏装机120/145GW的装机预期下，假设：1. 晶硅电池组件保持97%左右的市场份额；2. 单晶电池性价比持续提升，技术渗透率分别达到60%/70%；3. 单晶组件平均硅耗由3.4g/W逐步降至3.2g/W，多晶组件平均硅耗由3.8g/W逐步降至3.6g/W。我们测算得，2019/2020年光伏行业多晶硅需求量分别为40.2/46.6万吨，其中单晶级料需求23.8/32.5万吨。

　　2018-2019H1多晶硅价格受下游需求调整和产能集中投放出现大幅下降。国内多晶硅行业于2017-2018年掀起集中扩产潮，其中保利协鑫、通威股份、新特能源、大全新能源、东方希望5家一梯队厂商为本轮扩产的主力，合计扩产规模约20万吨。多晶硅新产能于2018H2年起陆续投产爬坡，却恰逢“531”政策造成行业需求大幅调整，导致多晶硅价格在2018-2019H1出现腰斩，并在2019H2基本持稳。

　　龙头与中小企业产能利用率加速分化。随着近两年来多晶硅价格持续走弱，不同多晶硅厂商开工率出现显著分化：1. 产能2万吨以上的龙头厂商已有产能基本保持满产，新投放产能稳步爬坡，整体开工率维持高位；2. 部分产能1-2万吨的中等规模厂商由于生产成本较高，主动减产降负荷，且随着硅料价格击穿其现金成本线，产能逐渐无以为继，陆续进行停产检修；3. 产能万吨级以下的小厂商由于现金成本高、技术水平低被迅速打回原形，再次进入长时间停产检修，其中多数企业暂未制定复产计划，或面临永久性产能关停。

　　龙头厂商新产能陆续投放，多晶硅扩产潮暂告一段落。截至2019年底，国内多晶硅厂商新扩产能已基本完成投产或试产，预计2020年行业集中大规模扩产将基本告一段落。据我们统计，预计国内多晶硅名义总产能达55.6万吨，而目前较低价格下，低盈利的二三线企业纷纷检修停产，在产产能或不及50万吨。从主流的一梯队厂商来看：

　　1. 保利协鑫徐州产能成本负担较重，且受制于自身财务状况与融资能力，进一步扩产将更为谨慎；

　　2. 通威股份具备融资及成本优势，但包头和乐山新产能刚完成投产爬坡，工艺技术和盈利能力有待进一步提升，虽有进一步扩产计划，但新产能建设到释放周期需15-18个月，最早亦需2021年方能供需增量；

　　3. 特变电工多晶硅成本优势依赖自身350MW×2自备电厂低价电力，目前7.2万吨产能用电量已超出自备电厂供电能力，在无新的低价电力供应保障下扩产将更为保守；

　　4. 大全新能源产能达到7万吨后，虽享有石河子0.2元/度的排他性低廉电价，但受制于美股平台融资能力限制，短期难以支撑产能进一步扩展；

　　5. 东方希望坐拥有丰富的自备电厂低廉电力供应，但硅料品质长期难达到理想水平，虽有单晶硅片厂商开始使用产品，但尚未形成稳定批量的高比例单晶级料产出，预计其二期5万吨产能投产后将着重于提升已有产能产品质量，而非产能规模继续扩张。

　　多晶硅供需格局缓和，价格有望持稳。以2018年为例，按照成本从低到高排序，与国内边际需求量对应的第36.5万吨多晶硅产能的现金成本约13美元/kg，与全年多晶硅的均价区间（含税价约105元/kg）基本相符。基于对2019/2020年多晶硅需求量40.2/46.6万吨的预测，其边际需求的现金成本均为9美元/kg左右，预计未来两年对应多晶硅合理含税均价有望稳定在70元/kg左右；同时，随着政策趋稳，预计2020年行业需求波动将趋于平缓，在需求持续增长之下，价格低点或将高于2019年。

　　优势新产能成本大幅下降，龙头厂商盈利有望显著修复。在整体价格持稳的情况下，随着新产能持续爬坡优化，龙头厂商生产成本优势迎来大幅提升，一方面得益于新疆、内蒙、四川地区等新产能所在地低廉的电价，使主要成本构成电力成本大幅下降；另一方面源自国内龙头厂商设备制造和生产工艺持续优化，产能投资额快速下降。对于通威股份等具备成本优势的龙头企业而言，在70元/kg的价格中枢预测下，仍有望保持35%左右的毛利率，持续享受超额收益，迎来量利齐升的高弹性增长。

　　市场集中度加速提升，龙头厂商深度受益。在成本和质量的要求下，目前市场上万吨以下的落后小产能以及海外高成本旧产能预计将陆续被淘汰，龙头持续加码低成本产能扩产，市场份额将望不断向头部企业集中，预计2020年国内多晶硅行业CR5有望从2018年的59%提升至79%。

　　重点推荐：受益成本快速下降、份额持续提升的通威股份、大全新能源，建议关注特变电工。

　　电池片：盈利触底企稳，成本压力有望缓解

　　2019H1单晶PERC电池片迎来阶段性盈利高点。以单晶PERC为代表的高效电池片凭借性价比优势，成为电池片厂商扩产和下游需求增长的主要技术方向。2019H1，在海外市场加速增长，高效PERC电池需求快速放量之下，单晶PERC电池片环节经历了阶段性供应紧缺，价格保持在较高水平。根据通威股份官网公开报价显示，2019H1其主流单晶PERC电池片价格基本稳定在1.25元/W左右，我们测算其对应毛利率一度提升至30%以上，预计电池片行业毛利率亦从盈亏线显著修复至15%左右。

　　PERC电池片产能于2019H2开始集中释放，盈利能力大幅下降。在盈利能力大幅提升下，单晶PERC电池片新产能于2019年中起进入集中投产期，行业供需紧张格局开始迎来倒转。截至2019Q3，行业主流厂商PERC电池产能达109GW，其中基本为单晶PERC产能；按照厂商规划，2019/2020年底行业总产能有望进一步增至139/182GW。随着新产能持续释放，6月以来电池片价格逐步走弱，行业整体均价降至约0.95元/W，在这一价格下电池片厂商盈利能力出现显著分化，行业龙头通威股份仍保持稳定盈利，而大部分二三线企业已基本处于盈亏线以下。与此同时，多家资金和技术储备较弱、成本控制能力较差的厂商不得不终止或推延产能建设计划。

　　硅片价格有望明显下降，成本压力缓解或推动盈利回升。随着四季度光伏装机高峰逐步开启，电池片下游需求稳步回暖，目前龙头电池厂订单及出货情况保持良好，低价订单逐步减少，盈利水平基本触底且稳。但随着市场上单晶PERC产能仍有陆续释放，后续单晶电池片涨价仍有一定压力。我们认为，在单晶硅片大幅降价预期渐浓的情况下，电池片成本端压力有望明显缓解；同时目前各主流厂商初步签订的明年海外组件订单价格降幅有限，基本持稳，来自下游组件厂商压价压力渐小，电池片价格成本剪刀差或将拉大，预计整体盈利能力有望逐步回升至合理水平。预计2020年电池片环节景气度较今年将有所逆转，呈前低后高的趋势。

　　HJT电池片研发进度加快，但仍难成为主流。以HJT技术为代表的N型电池片较目前的主流P型电池片具有无光衰的特性，以及更高的理论转换效率上限。目前越来越多厂商加快HJT等高效电池技术布局，核心设备厂商亦持续推进关键装备国产化，HJT电池技术产业化进程或有提速。但目前各电池厂商HJT电池片产能多以试验线为主，且高纯N型硅料、核心设备及相关辅材自主化批量供应仍面临一定瓶颈，HJT成本高企性价比暂无竞争力，因此我们认为短期内HJT电池仍处于产业化初期，预计需在3-5年后方能实现规模化推广。

　　重点推荐：具备显著成本优势且产销能力有望大幅提升的电池片龙头通威股份。

　　硅片：单晶硅片集中扩产，或将迎来明显降价

　　单晶硅片渗透率加速提升。随着单晶电池组件性价和海外开发商接受度持续提升，单晶在硅片环节的渗透率加速上升。据Solarzoom统计，2019Q1-3国内光伏组件出口金额中单晶占比由2018年的35%进一步增至58%，且2019Q2以来基本维持在60%以上（10月份达75%），单晶硅片市场需求迎来快速放量。

　　单晶硅片需求迎来快速放量。按2019/2020年全球光伏终端装机120/145GW、单晶渗透率分别60%/70%测算，预计今明两年单晶硅片需求量分别达72/102GW，对应YoY约43%。

　　2019年单晶硅片有效产能有限，供需格局紧俏。为应对单晶硅片需求放量，以隆基股份等为首的单晶硅片龙头企业自2018年起加快扩产，截至2018年底国内共形成约68.8GW单晶硅片产能，并于2019年进一步扩产逾30GW。但由于新扩产能主要集中在年终投放，且部分厂商为新进入者，设备调试和产能爬坡尚需时间，单晶硅片实际产能明显低于名义产能，2019年单晶硅片行业供应偏紧的趋势仍然延续。

　　单晶硅片龙头厂商达到盈利能力高点，年内价格仍然坚挺。在多晶硅价格跌幅明显且非硅成本持续下降的情况下，年内单晶硅片价格长期保持高位坚挺，单晶硅片厂商盈利能力大幅修复。以单晶硅片行业龙头隆基股份为例，按照其M2单晶硅片公开市场报价3.07元/片（含税）的价格水平，以及当前约0.8元/片的非硅成本合理推算，预计其单晶硅片毛利率已达约33%的历史高点。考虑主流厂商新产能释放节奏，我们预计2019Q4行业有效供应约24-28GW。而Q4正值海外出口和国内光伏建设旺季，预计单季度光伏装机需求量将在35-40GW；若考虑单晶占比为70%，对应单晶硅片需求量约24-28GW，单晶硅片行业供需仍处于紧平衡状态，一梯队厂商单晶硅片价格仍保持相对稳定。

　　单晶硅片掀起扩产潮，行业迎来新进入者。而在单晶硅片高盈利的诱惑下，2019年来晶科、上机数控等上下游企业或原二线厂商纷纷加入单晶硅片领域逐利，试图打破行业原来的双寡头格局。根据行业厂商扩产规划，预计至2020年底国内单晶硅片产能将大幅跃升至171GW，仅Top 2公司产能即将达110GW，且大部分新产能有望于2020年中投产释放。

　　单晶硅片供需格局或将倒转，2020年价格或将明显下降。我们预计，由于：1. 目前单晶硅片行业供需偏紧的情况大概率将在2020H2发生倒转，2. 龙头厂商为维护市场份额或将采取低价策略，且3. 目前过高的硅片价格造成下游电池片企业盈利艰难，预计2020年硅片行业将迎来显著降价。仍以隆基股份为例，按照多晶硅价格持稳的预测，以及其非硅成本年降幅10%以上的假设，在保持25%毛利率的预期下，我们预计2020年其硅片价格最大降幅或在0.5元/片左右（幅度约15%）。

　　单晶硅片龙头凭借规模与成本优势，有望穿越降价周期，保持业绩高增长。在单晶硅片龙头引领市场降价之下，部分缺乏技术储备和成本控制能力的二线单晶硅片厂商，以及多晶硅片制造商市占率或将进一步萎缩，硅片企业份额及盈利能力有望加速分化。龙头厂商凭借产能规模的快速释放和非硅成本的持续下降，具备更充足的降价基础和更强的抗盈利波动能力，持续推荐规模、成本优势快速提升的隆基股份。

　　风险因素

　　光伏装机增长不及预期；

　　成本下降不及预期；

　　企业产能释放不及预期等

　　投资建议

　　根据光伏行业各环节景气度，重点推荐：行业格局最优、量利齐升的光伏玻璃龙头信义光能、福莱特玻璃；盈利能力触底回升的多晶硅和电池片龙头通威股份，以及大全新能源；产能快速释放、成本持续优化的单晶硅片龙头隆基股份；此外关注EVA胶膜绝对龙头福斯特。

　　本文节选自中信证券研究部已于2019年11月12日发布的报告《电力设备及新能源行业光伏专题—光伏需求稳步增长，优选景气环节龙头》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见相关报告。