爱旭科技调低估值借壳ST新梅 技术研发+智能制造助力不断突围

　　4月22日晚间，ST新梅披露了重组交易草案，光伏PERC电池龙头爱旭科技，拟作价58.85亿元，以资产置换+发行股份的方式借壳上市。其中置出资产作价5.17亿，剩余差额由上市公司以3.88元/股的价格，向爱旭全体股东增发13.84亿股购买。

 

　　与之前二次修订版预案相比，重组草案最大的变化便是交易价格调低12.16%、三年合计业绩承诺金额调低6.5%，并扩大承诺主体至全部股东。

 

　　光伏降低成本最核心的方式是转换效率。在最新重组草案中，爱旭科技新加详细披露了新一代产品——方单晶电池的进展情况，其电池转换效率可达22.5%，成为全球首个实现GW级量产22.5%高效PERC电池的企业。

 

　　业内人士指出，调低交易价格和调低业绩承诺，并追加全部股东成为承诺主体，以及在草案中披露新一代产品的领先地位，意图均是向市场传达诚意和信心。

 

　　调低估值扩大承诺主体

 

　　目前，爱旭科技主要从事晶硅太阳能电池的研究、制造、销售与服务，是全球排名前列的专业光伏电池制造商，拥有全球领先的 PERC 电池制造技术和生产供应能力。

 

　　爱旭科技借壳ST新梅备受市场关注，其中定价、业绩承诺、市场前景等是此次重组的热点问题，交易所对此也进行了问询。笔者发现，最新披露的重组草案很多是根据监管层的问询以及市场反应做出的调整。

 

　　在最重要的交易定价方面，起初爱旭科技100%股权的预估值为不超过67亿元。上交所指出，爱旭科技历史上进行过较频繁的增资与股权转让，最近一次是在2019年1月5日，爱旭科技估值约为52.6亿元，距两年前股权转让时的20亿元估值增长一倍多，而这次重组资产预估值约达67亿元，估值继续提高约15亿元。对此，上交所要求补充披露爱旭科技历次股权转让背景与估值依据及合理性，并重点说明2019年1月的股权转让与同时进行的重组之间估值存在约15亿元差异的原因及合理性。

 

　　在最新的草案中，交易双方将爱旭科技100%股权预估值调低为58.85亿元，较起初预估值调低了12.16%，相较2019年1月5日的转让估值提高了6.25亿元。

 

　　此外，爱旭科技的高业绩承诺也备受关注。，爱旭科技2016 年至2018 年分别实现净利润8885 万元、9069 万元和2.56 亿元。而根据重组预案中的《业绩承诺补偿协议》，爱旭科技在2019年度、2020年度和2021年度实现的净利润分别不低于4.38亿元、7.40亿元和9亿元，各年同比增长率分别为70.79%、68.95%、21.62%。交易所对高额的业绩承诺也提出问询。

 

　　新的重组草案中，业绩承诺进行了微调。其承诺变更为2019年-2021年实现的净利润分别不低于4.75亿元、6.68亿元和8亿元，三年合计承诺金额较前次承诺调低6.5%。

 

　　值得注意的是，为了传递信心，此前存在可能不参与业绩承诺风险的天创海河基金在此次草案中也参与了业绩承诺。最终，爱旭科技的全体股东均为业绩承诺补偿的主体。

 

　　分析人士指出，与预案相比，爱旭科技调低了承诺金额和估值，同时增加承诺主体至全体股东实施承诺，一是基于爱旭科技强劲的增长势头与可观的在手订单量，二也体现了管理层的诚意与信心。

 

　　细揭最新迭代产品面纱

 

　　光伏电池遵循效率定价模式，效率越高则溢价越多。光伏降低成本最核心的方式是转换效率。转换效率的提升能够在摊低组件成本的同时，还能够摊低BOS成本。

 

　　最明显的例子就是单晶对多晶的替代，由于单晶拥有更高的转换效率，并且与多晶的转换效率差距越拉越大，导致多晶自 2018 年以来始终处于以现金成本销售也难以扭转被替代的命运。

 

　　在重组草案中，爱旭科技又披露了在产品方面的新进展，表明其在转换效率的提高上再度取得新的突破。

 

　　2019年2月，爱旭科技推出新一代产品——方单晶电池，电池转换效率可达22.5%，其封装的组件功率更高(超过415W)、度电成本更低，可兼容半片、MBB等技术。自此爱旭科技成为全球首个实现GW级量产22.5%高效PERC电池的企业。

 

　　爱旭科技在行业的领先地位跟其自身的优势密不可分。东吴证券发布研报指出，爱旭科技自2009年成立以来专注于电池环节，技术、品质、成本、服务、规模五大优势，全行业领先：1)拥有国际化的研发团队，18年硕博士研发人员达到32人、研发投入占比4.89%，累计授权专利443项，远超对手；2)拥有管式PECVD核心工艺技术专利，技术壁垒高，18年公司量产电池效率22%、良率96%，行业领先；3)目前新产能的非硅成本降至0.28元/W以下，处于行业第一集团军；4)封装功率全面超过“领跑者”满分标准，是国内领跑者项目排名前列的单面和双面PERC高效电池供应商；5)拥有佛山、天津、义乌三大电池生产基地，至19年中、20年底将分别具备9.2GW、13GW的高效PERC电池产能，成为全球最大电池厂家之一。

 

　　22.5%这一数字意味着什么？

 

　　根据业内测算，爱旭22.5%的高效电池封装的72版型415W(组件效率20.6%)组件，相比于常规375W(组件效率19.3%)组件，组件效率提升1%，光伏发电系统价格下降5%-7%，爱旭产品此次效率的突破，对目前的光伏行业来说尤为关键，2019是光伏迈向平价的转折点，而爱旭高效产品将是助力行业更快实现平价目标的利器。

 

　　国泰君安研报指出，“预计到 2019 年底 2020 年初，爱旭科技量产效率有望达到 23%。由于电池片的效率定价原则，更高的效率能够带来更高的利润，1%效率的差距可以带来约15W 的功率提升(60版型组件)，意味着单个电池片的售价可以提升约 0.5元/片。同时效率的提升带来 BOS 成本的摊低，更加提升溢价能力，理论上单 W 可溢价 0.1 元/W。”

 

　　至于产能方面，草案披露，目前天津爱旭已经与渤海银行股份有限公司天津分行签订9亿元的项目贷款协议；浙江爱旭已经与中国农业银行股份有限公司义乌分行签署了10亿元的《贷款意向书》。资金的到位促进了两个项目顺利快速的推进，预计2019年9月天津一期3.8GW高效电池项目即可投产，从而成为全球首家可以全部量产166mm电池的智能化工厂，量产电池尺寸更大，更具市场竞争力。

 

　　此外，义乌二期项目目前已取得相关证照，开工手续齐全，正在准备施工，预计于2020年4月投产。两个项目的陆续投产将促进爱旭的产能提升至13GW，成为全球规模最大的高效电池厂商之一。

 

　　业内人士指出，在光伏“531新政”的推动下，我国光伏行业也正在步入新的发展阶段，从补贴时代逐渐向“平价上网”时代转变。此种行业背景对于坐拥高转化率、低成本的双面PERC电池产品与先进产能的爱旭科技来说，无疑意味着巨大的机遇。

　

　　技术研发+智能制造助力突围

 

　　成立于2009年11月的爱旭科技在10年的时间里就能以接近60亿元的估值闯关A股，真正实力不容小觑。在竞争日益激烈的光伏行业，爱旭科技是如何突围的？

 

　　回顾爱旭科技的发展历程，低调、务实、前瞻的基调贯穿始终。2016 年以前，爱旭科技主要生产多晶太阳能电池，经营团队前瞻性判断单晶趋势，果断投入大量的人力、资金持续进行技术和产品的转型升级，于 2016 年开始量产常规单晶太阳能电池，并于当年实现晶硅太阳能电池年产量突破 1GW。

 

　　2017年的光伏电池市场正是单晶电池大行其道的时代，但一向具有超前思维的爱旭科技却着眼行业未来发展方向，提前布局PERC，不仅仅满足于PERC技术的领先，更是把眼光投向了智能制造。

 

　　对此，爱旭科技团队认为，“差异化、规模化、智能化是企业面对未来的核心竞争力。爱旭科技的浙江义乌生产基地，是国内最早利用RFID、CPS、神经网络等新一代信息技术，基于工业互联网、人工智能建设的高效太阳能电池智能制造工厂之一。技术更新+智能制造的协同发展，促使爱旭成为行业内只此一家的、率先形成先进PERC产能的电池片厂商。”

 

　　爱旭科技的开拓创新并没有止步于此。2018年，爱旭科技成功研发并量产单晶 PERC 双面电池。据PVInfoLink2019年1月数据显示，在专业电池厂商中，2018年爱旭PERC电池片出货量排名全球第一。

 

　　在不断的攻坚研发中，爱旭科技的业绩增长也颇为不俗。草案显示，2016-2018年度，爱旭科技经审计的净利润分别为9,906.08万元、10,569.18万元和34,505.83万元。净利润和营收均实现连续三年持续增长，尤其是2018年度，净利润翻倍增长的成绩十分亮眼。

 

　　若成功登陆资本市场后，爱旭科技下一步发展重点是什么？近日，公司方面表示，“本次交易完成后，将有助于爱旭科技加快推进天津一期和义乌二期项目的顺利建设、按期投产，将有效提高爱旭科技的电池供应能力，满足客户对高效能电池的需求，这也将进一步促进爱旭科技业绩的持续稳定增长。交易完成后，爱旭科技将充分利用上市公司平台，拓展融资渠道，加速发展壮大自己，以推动公司的可持续发展。”