中环股份：光伏引领大硅片趋势，半导体硅片稳步推进

　　业绩大幅增长，毛利率、经营性现金流同比提升明显

　　公司发布2020年一季报：报告期内公司实现营业收入45.17亿元，同比+18.14%；实现归母净利润2.52亿元，同比+34.47%；实现扣非后归母净利润2.00亿元，同比+48.52%；EPS 0.09元，ROE 1.76%。一季度公司综合毛利率20.03%，同比+4.1 pct，环比-1.96 pct。一季度经营性现金流量净额6.1亿元，同比+65.26%，环比-75.67%。

　　费用率同比略增，研发费用大幅增长

　　公司一季度期间费用比率13.49%，同比+3.67 pct，环比-3.75 pct，其中销售费用、管理费用比例同比环比均有所下降，显示出公司费用管控能力良好。一季度研发费用1.79亿元，同比+114.08%，研发费用比率3.95%，同比+1.77%，高额研发投入有利于进一步巩固公司技术优势。财务费用同比增长100%，主要系公司开展光伏和半导体项目投资带来的借款增加所致。

　　硅片龙头领先布局引领行业进步，光伏大硅片时代到来

　　硅片尺寸增大有利于降低硅片成本以及下游电池、组件的通量制造成本。公司持续引领技术进步，2019年发布革命性的G12（210mm）硅片。新产品受到下游客户的认可，电池片龙头通威、爱旭新投产能均兼容G12硅片，组件龙头天合、东方日升(10.870, 0.11, 1.02%)等也均发布基于G12硅片的组件产品。当前M2硅片已基本退出市场，166mm硅片正在逐步取代158.75mm硅片成为市场主流，而210mm的未来也正在加速到来。公司目前单晶硅片产能39GW，其中五期项目一阶段已顺利开工建设并进入调试生产阶段，光伏五期完成后公司全部产能将优化至85GW。公司未来持续受益大硅片放量。

　　半导体硅片稳步推进，从功率型向集成电路领域突破

　　当前半导体产业正在加速向大陆地区转移。公司紧抓产业机遇，优化半导体产品结构向高端推进，宜兴工厂12英寸产线持续新设备进驻调试投产，12英寸硅片大客户认证正在稳步推进。未来将有效填补我国在大尺寸集成电路用硅片领域的空白。

　　维持“强烈推荐”评级

　　我们认为公司光伏、半导体双主业均在快速成长期，看好公司光伏硅片龙头地位及半导体硅片发展潜力，以及未来盈利能力的提升。预计公司2020-2022年归母净利润分别为13.08/18.31/23.52亿元，当前股价对应PE分别为32.8/23.4/18.2倍。维持“强烈推荐”评级。