(本文作者周浩，国泰君安国际首席经济学家)

美国8月CPI略超预期，尤其是市场较为关注的核心通胀率达到0.3%(市场预期为0.2%)，这几乎意味着本月50个基点降息的概率已经off the table。在CPI数据公布后，市场也调整了对年内降息次数的预期，目前市场预期年内降息次数为4次(即100个基点)，这意味着如果本月降息幅度为25个基点，那么未来两次FOMC会议上(分别为11月和12月)，美联储会有一次降息50个基点的可能性。未来的经济数据和资本市场的变化，将会不断扰动降息交易，但从某种程度上而言，降息交易的risk reward似乎也在出现下降。

今天我们继续讨论季节性，下面这张图是过去10年(2015-2024年)10年美债利率的月度变动。在这张图中，我们发现了一个有意思的现象，即在过去的10年中，10年美债利率没有出现过连续5个月下跌，而如果本月10年美债利率出现下跌，那么会打破这一过去10年的规律。

另一个值得关注的季节性是美元汇率，我们之前的报告中也指出，9月份的美元汇率往往比较强。由于本轮美元汇率下跌的主要原因是降息交易，所以在降息尚未发生时，贸然判断这一交易是否已是强弩之末，显得有些为时过早。但从近期美元汇率的走势来看，美元指数不再追随10年美债利率进一步下行，似乎也意味着外汇交易员们也开始感受到了进一步做空美元的胜率开始下降。

我们可以从欧元的角度来对此进行观察，我们对比欧元兑美元的汇率以及10年美债和德国国债的利差可以发现，尽管美欧之间的利差出现了显著的收窄(由于美债利率下行更快)，但从利差预示的汇率水平来看，欧元还是有些过强。利差预示欧元汇率大约在1.09左右的水平上，但欧元本轮最强的水平却接近1.12。

当然，季节性不代表市场永远会按照既定的轨道运行。只是市场在任何时刻，都会有一个风险收益比的问题。而站在眼下这个时点上，降息交易的risk reward可能值得交易员们思量一番。

(本文仅代表作者个人观点)